تويت
إذا احتاج المستثمرون تذكيراً بضرورة بقائهم متواضعين على الإطلاق، فقد وفر الأسبوع الماضي ذلك. كان الأسبوع شاهداً على الذكرى السنوية الثانية لأكبر حالات الصعود الباعثة على الارتياح في التاريخ، والتي شهدت الأسهم تتضاعف في غضون عامين. لكنه جلب الفزع كذلك بشأن الشرق الأوسط ومنطقة اليورو، والمخاوف من أن يحمل صعود الأسواق على الأرجح بذور دماره الخاص – ثم جاءت الأنباء المرعبة من اليابان يوم الجمعة.
حتى قبل الزلزال، كان أحد المستثمرين الأسطوريين، وهو بيل غروس، من بيمكو، يُفزع الأسواق بالإعلان عن أنه باع جميع سندات الخزانة الأمريكية التي يملكها، بينما كان مستثمر عظيم آخر هو كارل إكاهن، يعيد إلى المستثمرين لديه أموالهم. وقال: ''في حين أننا لا نتوقع اضطراباً آخر في السوق، إلا أننا لا يمكننا صرف النظر عن هذا الاحتمال. وبالنظر إلى حركة السوق السريعة خلال العامين الماضيين، ومخاوفنا المستمرة حول التوقعات الاقتصادية، والتوترات السياسية الأخيرة في الشرق الأوسط، فإنني شخصياً لا أرغب في أن أكون مسؤولاً أمام عدد محدود من الشركاء خلال أزمة أسواق أخرى محتملة''.
إلى أي حد تعتبر هذه المخاطر كبيرة؟ ليس بالضرورة أن يزيد الزلزال مخاطر الانهيار الفعلي للأسواق. ولمثل هذه الأحداث علاقة أكبر بالسلوك السابق للأسواق، وليس بأحداث تحدث في العالم الحقيقي المحيط بها. فقد بدأ انهيار وول ستريت عام 1929، وانهيار الاثنين الأسود عام 1987، وانهيار بورصة طوكيو عام 1990، وناسداك الأمريكي عام 2000، بحافز بسيط، أو دون وجود حافز على الإطلاق في العالم الحقيقي. وكانت الفكرة المشتركة هي المبالغة في تقييم الأسواق بشكل جامح.
هناك استثناءات بطبيعة الحال. مثلا، تشنجات الأسواق التي أعقبت زلزال مدينة كوبي بالنسبة إلى بنك بيرينجز، وتفاؤل الأسواق في أعقاب حظر تصدير النفط الذي فرضته دول أوبك عام 1973. لكن هناك كثير مما يمكن أن يحدث على نحو خاطئ في الشرق الأوسط، ويسبب انقطاعاً قريباً في حدته من الانقطاع الذي حدث عام 1973. ولأن النفط يشكل الحصة الأصغر من النفقات الآن، تشير فيرونيك ريتشس – فلورز، من سوسيتيه جنرال، إلى ضرورة أن يبلغ سعر برميل النفط 200 دولار ليكون له تأثير مميت على اقتصاد الغرب مثلما حدث عام 1973. ويبلغ سعر برميل النفط الآن أعلى من مائة دولار بقليل.
بناءً عليه، حينما نقيِّم مواجهات هذا الأسبوع بالنسبة إلى توقعاتنا المالية، يبقى السؤال المطروح: هل هناك تجاوز في الأسواق؟
كان التشاؤم في أشده قبل عامين، بحيث أن أي صعود كبير – حتى تضاعف الأسهم قبل عامين – ليس أمراً مفاجئاً. وكان هناك صعود أكبر من ذلك بعد النقطة المتدنية التي وصلت إليها الأسهم عام 1932. وارتدت عوائد الشركات بأسرع مما كان يعتقد أي شخص أن ذلك ممكناً. وكثير من الأعراض التي تشير إلى فقاعة على وشك الانفجار غير متوافرة الآن. ويشير إيان هارنت، من أبسولوت ستراتيجي، إلى أن الفقاعات يشعلها في العادة مستثمرو تجارة التجزئة الذين يسكبون الأموال المقترضة في الأسواق. ولا يجري أي من هذا حالياً. وتميز قمة الأسواق الكبيرة في العادة الاندماجات والاستحواذات. وفي حين أنها في ارتفاع، إلا أنها ما زالت تشكل ربع مستويات عام 1999.
الأمر الأهم من كل ذلك هو التقييم. وتشير المقاييس طويلة الأجل التي تقارن أسعار الأسهم بعوائدها عبر الدورة التجارية، إلى أن الأسهم الأمريكية مرتفعة مثلما كانت عامي 1901 و1966، عشية فترات الهبوط الرئيسية. وهي ليست رخيصة، لكن ثمة فرق بين سوق مكلفة، وأخرى ناضجة على وشك الانفجار. وتباع الأسهم الأمريكية الآن بنحو 24 مرة من الأرباح أثناء الدورات. وكانت تباع بنحو الضعف عام 1999.
إذن، لماذا يمكن أن يبدو إكاهن قلقاً؟ إن أسعار الأموال والموارد تتحرك. وبدأ الصعود خلال ثمانينيات القرن الماضي بأسعار فائدة أساسية أعلى من 15 في المائة. ووفرت التخفيضات على أسعار الفائدة وقوداً أشعل أسواق الأسهم على نحو أكبر. ولا يمكن أن يحدث ذلك الآن، كون أسعار الفائدة صفر فعلياً. وحالما تبدأ الفائدة في الارتفاع، فإن الفقاعات يمكن أن تنفجر.
وبعيداً عن أسعار الفائدة، هناك أسعار السلع. وعلى مر التاريخ كانت الارتفاعات الكبيرة في أسعار الموارد تتفوق على الأداء الضعيف للأسهم. وهي تشكل ضريبة على النمو الاقتصادي. وخلال العامين الماضيين، وحتى بعيداً عن الارتفاع الأخير على أسعار النفط، ازدادت أسعار المواد الزراعية إلى الضعف تقريباً، وارتفعت أسعار المعادن الصناعية إلى أكثر من الضعف.
أخيراً، تحدد أسواق السندات أسعار الفائدة طويلة الأجل. ويراهن غروس على أنه لن يكون هناك مشترون جدد حالما يتوقف الاحتياطي الفيدرالي عن شراء سندات الخزانة، كما يتوقع أن يحدث هذا الصيف. وبناءً عليه، يبدو أن الارتفاع في عوائد السندات – الأمر الذي يزيد تكلفة التمويل ويضر بأسواق الأسهم – احتمال فعلي.
وعلى الأرجح ألا تبدو رسالة إكاهن كما هي فعلياً. فهو لا يبيع الأسهم في صندوق، وإنما يقترض الأموال ليتمكن من دفع السيولة إلى المستثمرين. ويشير مديرو صناديق تحوط آخرون إلى أن آثار ذلك بالنسبة إلى إكاهن كانت زيادة ممتلكاته الشخصية من الأسهم.
لكن الكارثة اليابانية زادت دون أدنى شك من مخاطر حدوث اضطرابات مالية جديدة. وعلى نحو مشاكس، فإن التأثير المبدئي هو إرسال الأموال إلى الوطن في اليابان، الأمر الذي يدفع سعر الين إلى أعلى. ومن شأن ذلك أن يدمر مصدِّري ثالث أكبر اقتصاد في العالم، وربما يفاجأ المستثمرون المهمون للنظام بأكمله.
حتى قبل الزلزال، كان أحد المستثمرين الأسطوريين، وهو بيل غروس، من بيمكو، يُفزع الأسواق بالإعلان عن أنه باع جميع سندات الخزانة الأمريكية التي يملكها، بينما كان مستثمر عظيم آخر هو كارل إكاهن، يعيد إلى المستثمرين لديه أموالهم. وقال: ''في حين أننا لا نتوقع اضطراباً آخر في السوق، إلا أننا لا يمكننا صرف النظر عن هذا الاحتمال. وبالنظر إلى حركة السوق السريعة خلال العامين الماضيين، ومخاوفنا المستمرة حول التوقعات الاقتصادية، والتوترات السياسية الأخيرة في الشرق الأوسط، فإنني شخصياً لا أرغب في أن أكون مسؤولاً أمام عدد محدود من الشركاء خلال أزمة أسواق أخرى محتملة''.
إلى أي حد تعتبر هذه المخاطر كبيرة؟ ليس بالضرورة أن يزيد الزلزال مخاطر الانهيار الفعلي للأسواق. ولمثل هذه الأحداث علاقة أكبر بالسلوك السابق للأسواق، وليس بأحداث تحدث في العالم الحقيقي المحيط بها. فقد بدأ انهيار وول ستريت عام 1929، وانهيار الاثنين الأسود عام 1987، وانهيار بورصة طوكيو عام 1990، وناسداك الأمريكي عام 2000، بحافز بسيط، أو دون وجود حافز على الإطلاق في العالم الحقيقي. وكانت الفكرة المشتركة هي المبالغة في تقييم الأسواق بشكل جامح.
هناك استثناءات بطبيعة الحال. مثلا، تشنجات الأسواق التي أعقبت زلزال مدينة كوبي بالنسبة إلى بنك بيرينجز، وتفاؤل الأسواق في أعقاب حظر تصدير النفط الذي فرضته دول أوبك عام 1973. لكن هناك كثير مما يمكن أن يحدث على نحو خاطئ في الشرق الأوسط، ويسبب انقطاعاً قريباً في حدته من الانقطاع الذي حدث عام 1973. ولأن النفط يشكل الحصة الأصغر من النفقات الآن، تشير فيرونيك ريتشس – فلورز، من سوسيتيه جنرال، إلى ضرورة أن يبلغ سعر برميل النفط 200 دولار ليكون له تأثير مميت على اقتصاد الغرب مثلما حدث عام 1973. ويبلغ سعر برميل النفط الآن أعلى من مائة دولار بقليل.
بناءً عليه، حينما نقيِّم مواجهات هذا الأسبوع بالنسبة إلى توقعاتنا المالية، يبقى السؤال المطروح: هل هناك تجاوز في الأسواق؟
كان التشاؤم في أشده قبل عامين، بحيث أن أي صعود كبير – حتى تضاعف الأسهم قبل عامين – ليس أمراً مفاجئاً. وكان هناك صعود أكبر من ذلك بعد النقطة المتدنية التي وصلت إليها الأسهم عام 1932. وارتدت عوائد الشركات بأسرع مما كان يعتقد أي شخص أن ذلك ممكناً. وكثير من الأعراض التي تشير إلى فقاعة على وشك الانفجار غير متوافرة الآن. ويشير إيان هارنت، من أبسولوت ستراتيجي، إلى أن الفقاعات يشعلها في العادة مستثمرو تجارة التجزئة الذين يسكبون الأموال المقترضة في الأسواق. ولا يجري أي من هذا حالياً. وتميز قمة الأسواق الكبيرة في العادة الاندماجات والاستحواذات. وفي حين أنها في ارتفاع، إلا أنها ما زالت تشكل ربع مستويات عام 1999.
الأمر الأهم من كل ذلك هو التقييم. وتشير المقاييس طويلة الأجل التي تقارن أسعار الأسهم بعوائدها عبر الدورة التجارية، إلى أن الأسهم الأمريكية مرتفعة مثلما كانت عامي 1901 و1966، عشية فترات الهبوط الرئيسية. وهي ليست رخيصة، لكن ثمة فرق بين سوق مكلفة، وأخرى ناضجة على وشك الانفجار. وتباع الأسهم الأمريكية الآن بنحو 24 مرة من الأرباح أثناء الدورات. وكانت تباع بنحو الضعف عام 1999.
إذن، لماذا يمكن أن يبدو إكاهن قلقاً؟ إن أسعار الأموال والموارد تتحرك. وبدأ الصعود خلال ثمانينيات القرن الماضي بأسعار فائدة أساسية أعلى من 15 في المائة. ووفرت التخفيضات على أسعار الفائدة وقوداً أشعل أسواق الأسهم على نحو أكبر. ولا يمكن أن يحدث ذلك الآن، كون أسعار الفائدة صفر فعلياً. وحالما تبدأ الفائدة في الارتفاع، فإن الفقاعات يمكن أن تنفجر.
وبعيداً عن أسعار الفائدة، هناك أسعار السلع. وعلى مر التاريخ كانت الارتفاعات الكبيرة في أسعار الموارد تتفوق على الأداء الضعيف للأسهم. وهي تشكل ضريبة على النمو الاقتصادي. وخلال العامين الماضيين، وحتى بعيداً عن الارتفاع الأخير على أسعار النفط، ازدادت أسعار المواد الزراعية إلى الضعف تقريباً، وارتفعت أسعار المعادن الصناعية إلى أكثر من الضعف.
أخيراً، تحدد أسواق السندات أسعار الفائدة طويلة الأجل. ويراهن غروس على أنه لن يكون هناك مشترون جدد حالما يتوقف الاحتياطي الفيدرالي عن شراء سندات الخزانة، كما يتوقع أن يحدث هذا الصيف. وبناءً عليه، يبدو أن الارتفاع في عوائد السندات – الأمر الذي يزيد تكلفة التمويل ويضر بأسواق الأسهم – احتمال فعلي.
وعلى الأرجح ألا تبدو رسالة إكاهن كما هي فعلياً. فهو لا يبيع الأسهم في صندوق، وإنما يقترض الأموال ليتمكن من دفع السيولة إلى المستثمرين. ويشير مديرو صناديق تحوط آخرون إلى أن آثار ذلك بالنسبة إلى إكاهن كانت زيادة ممتلكاته الشخصية من الأسهم.
لكن الكارثة اليابانية زادت دون أدنى شك من مخاطر حدوث اضطرابات مالية جديدة. وعلى نحو مشاكس، فإن التأثير المبدئي هو إرسال الأموال إلى الوطن في اليابان، الأمر الذي يدفع سعر الين إلى أعلى. ومن شأن ذلك أن يدمر مصدِّري ثالث أكبر اقتصاد في العالم، وربما يفاجأ المستثمرون المهمون للنظام بأكمله.