تويت
<table id="post215816" class="tborder" align="center" border="0" cellpadding="6" cellspacing="0" width="100%"><tbody><tr valign="top"><tr valign="top"><td class="alt1" id="td_post_215816 >[/SIZE] <font color="><center>لماذا تدفع إسبانيا أسعار فائدة أعلى على دينها الحكومي مما تدفعه المملكة المتحدة؟ إجابة هذا السؤال شديدة الوضوح: العضوية في اتحاد عملات تجعل البلد المعني هشاً مالياً. وهذا أمر متضمن في هيكل الاتحاد. فالأعضاء ليسوا دولاً ذات سيادة، ولا عناصر مكونة لاتحاد فيدرالي. والتحدي الكبير أمام منطقة اليورو هو حل هذا التناقض.
يلاحظ باول دو جرووي، من جامعة لوفين، في ورقة عمل مهمة، هذا التناقض بين الوضعين الحاليين لإسبانيا والمملكة المتحدة. فالعائد على سندات الحكومة الإسبانية لأجل عشر سنوات يزيد نحو نقطتين مئويتين على عائد سندات حكومة المملكة المتحدة. فهو يبلغ 5.3 في المائة، بينما يبلغ عائد المملكة المتحدة 3.5 في المائة. وهذا فرق أكبر مما يبدو عليه. وإذا كان المرء يفترض أن بنك إنجلترا والبنك المركزي الأوروبي يحققان هدفهما التضخمي البالغ 2 في المائة، فإن سعر الفائدة الإسباني الحقيقي يزيد على ضعف سعر الفائدة في المملكة المتحدة.
هل يفسر الوضعان الماليان للبلدين هذا التناقض؟ ليس من الواضح ذلك: سيكون لدى إسبانيا معدل دين عام صاف، وإجمالي، أدنى مقارنة بالناتج المحلي الإجمالي حتى عام 2016 على الأقل. وستكون لديها عجوزات مالية أقل حتى عام 2014، وكذلك عجز مالي رئيسي أدنى (قبل دفعات الفوائد) حتى عام 2013. ووفقاً لبيانات صندوق النقد الدولي، يتوقع أن يبلغ العجز المالي للمملكة المتحدة 1.3 في المائة من الناتج المحلي الإجمالي عام 2016، مقابل نسبة لإسبانيا تبلغ 4.6 في المائة. والاختلافات بين العجوزات الرئيسية تفسر 2.9 في المائة في هذه الفجوة. لكن حتى ذلك لا يعود فقط إلى فرق في الجهد المالي، لأن من المتوقع أن ينمو اقتصاد إسبانيا بمعدل 1.6 في المائة سنوياً في الفترة 2011 ـــ 2016، بينما يتوقع أن يبلغ معدل النمو في المملكة المتحدة 2.4 في المائة.
وكما يلاحظ البروفيسور دو جرووي، سيولة أسواق الدين أمر حيوي. فإذا كانت حكومة ما ترحل دينها كل ست سنوات، وتعاني عجزا ماليا يبلغ نحو 3 في المائة من الناتج المحلي الإجمالي، فإنها تكون بحاجة إلى إصدار دين جديد يعادل خُمس الناتج المحلي الإجمالي سنوياً. وافترض أن المشترين الجدد اختفوا، عندها سنشهد ''توقفاً مفاجئاً'' وعجزاً. وافترض أن الدائنين يعتقدون أن مثل عدم السيولة هذا يمثل مخاطر بالفعل. حينها سيرفضون شراء السندات وسترتفع أسعار الفائدة بشدة وينهار الاقتصاد. لكن من غير المنطقي كذلك شراء السندات بأسعار فائدة مرتفعة: كلما ارتفع سعر الفائدة، ارتفعت احتمالات العجز الإجباري.
وإذا كانت هناك شكوك حول سيولة حكومة المملكة المتحدة، فإن الدائنين سيبيعون السندات مقابل ودائع بالاسترليني. وربما يبيعون بعد ذلك هذه الودائع بالاسترليني مقابل عملات أجنبية. وعندها تتراجع قيمة الاسترليني. لكن المالكين الجدد للودائع بالاسترليني يمكن أن يحتاجوا إلى شراء أصول مقومة بالاسترليني، مع احتمال أن يتضمن ذلك سندات. وإذا بلغ الأمر السيئ أسوأ حالاته، فإن هبوط قيمة الاسترليني يمكن كذلك أن يحفز الصادرات الصافية، الأمر الذي يزيد الثقة بالتوقعات المالية. وهكذا لن تتمكن المملكة المتحدة من مواجهة أزمة سيولة في ديونها بالاسترليني، ومن المحتمل أن تؤدي الشكوك حول الملاءة المالية إلى تعديلات مساعدة.
بالنسبة إلى إسبانيا، يمكن للشكوك بخصوص السيولة أن تبرز بالفعل. ويهدد ذلك بإيجاد توقعات تغذي نفسها بنفسها، بينما ترتفع أسعار الفائدة وتغادر الأموال البلاد. ويمكن أن تكون النتيجة حالة من عدم السيولة في سوق الدين العام والنظام المصرفي. وأصبح البلد، فعلياً، شبيهاً ببلدٍ نامٍ اقترض بالعملة الأجنبية، إلى الحد الذي مول معه البنك المركزي الأوروبي النظام المصرفي. ومع ذلك، هذا الأمر يجعل الأخير مشابهاً للغاية لصندوق النقد الدولي: مصمم على استرداد الأموال.
يقول هاملت ليس هناك أمر جيد، أو سيئ، لكن التفكير هو الذي يجعله كذلك. وهذه مبالغة في حالة الدين العام. فمن المؤكد أن بلداً مديناً بأربعة أضعاف الناتج المحلي الإجمالي سيواجه أزمة مالية، بينما لن يواجه بلد دون ديون مثل ذلك. (حتى هذا الأمر بسيط للغاية بمجرد أن يدخل المرء النشاط المصرفي في الاعتبار: كان دين إيرلندا الصافي يعادل 12 في المائة من الناتج المحلي الإجمالي عام 2007). ومع ذلك، هناك نتائج محتملة كثيرة بين هذين الوضعين المتطرفين ـــ ''توازن متعدد'' كما يطلق عليه في أدب الرطانة. إن ما يعتقده الناس يوجد الواقع. فبإمكان المملكة المتحدة في ظل أسعار الفائدة الحالية أن يكون لديها عجز مالي رئيسي، بينما تعمل على استقرار معدل دينها، غير أن إسبانيا بحاجة إلى فائض رئيسي كبير إذا أرادت أن تفعل ذلك.
إلى ذلك، على الضحية استعادة القدرة التنافسية بعد الأزمة. وهذه عملية بطيئة ضمن اتحاد عملات. وهي تزيد من سوء عملية تدوير الدين بالأسعار الحقيقية. وهكذا يحمل التعديل أسباب عدم استقراره.
إن منطقة اليورو هشة، وهي هشاشة متضمنة في الجوهر. وبسبب الروابط المالية داخل الاتحاد، فإن هشاشة أحد الأعضاء هي بمثابة هشاشة الجميع. فما الذي يمكن لمنطقة اليورو فعله إزاء ذلك؟ أرى أن هناك ثلاثة بدائل: القبول بحالة الهشاشة، أو أن تصبح أكثر تجانساً، أو تتحرك باتجاه اتحاد أوثق.
الخيار الأول يجعل منطقة اليورو تعمل كمعيار الذهب القديم. وفي مثل عالمنا اليوم لن تقف الحكومات وراء الأنظمة المالية، كما أن السياسة المالية تميل بشدة إلى الدورات الاقتصادية، وتكون دون تعويضات موازنة من جانب السياسة النقدية. وسيكون ذلك ''قفزة هائلة إلى الخلف'' باتجاه القرن التاسع عشر. وأجد من الصعوبة تصور أن الأوروبيين الحاليين يقبلون بمثل هذه النتيجة.
الخيار الثاني يمكن أن يكون اقتصار عضوية منطقة اليورو على بلدان شديدة الشبه ببعضها إلى درجة انعدام احتمال الاختلافات. غير أن التحرك في هذا الاتجاه يمكن أن يتضمن الصدمة الانتقالية المتمثلة في تفتت منطقة اليورو. إضافة إلى ذلك أن بلدان الفائض الهيكلي يمكن أن تعاني ما يمكن أن يحدث من ارتفاع كبير في قيمة العملات.
والخيار الثالث هو التحرك نحو اتحاد أوثق. وهذا ما تفعله منطقة اليورو بشكل بطيء. ويلاحظ البروفيسور جرووي، أنها تفعل ذلك بشيء من التردد وبصورة مشوشة: المساعدات الطارئة ضئيلة للغاية، وأسعار الفائدة المعروضة مرتفعة بدرجة تسبب عدم الاستقرار، إضافة إلى أن ''فقرات الإجراء الجماعي'' المقترحة بخصوص السندات الصادرة بعد عام 2013 تضمن حدوث أزمات مستقبلية. ويوصي البروفيسور جرووي، بين أمور أخرى، بالإصدار الجماعي لسندات باليورو، بما يصل إلى 60 في المائة من الناتج المحلي الإجمالي لكل بلد عضو، وكذلك رقابة جماعية على التجاوزات المالية.
مع ذلك، كل هذه الأمور ليست كافية. انظر ما يمكن للحكومة الاتحادية أن تقوم به في حالة حدوث أزمة أمريكية. لنفرض أن ولاية كاليفورنيا عجزت، فإن نظامها المالي المؤمن اتحادياً سيبقى، وسيستمر دفع مزايا الضمان الاجتماعي والرعاية الصحية. وربما يكون عجز أية ولاية أمراً مؤلماً، لكنه ليس كارثياً. أما عجوزات الحكومات الأوروبية، فمن المؤكد أنها ستؤدي إلى أزمات أكبر. ومن خلال الانضمام إلى منطقة اليورو فقد الأعضاء آليات التأمين المحلية، دون أن يكون لديهم سوى بدائل محدودة للغاية على نطاق منطقة اليورو.
على منطقة اليورو أن تمضي قدماً، أو تتراجع إلى الخلف. وأفترض أنها تفضل الخيار الأول، لكن ذلك خيار سياسي. فإما أن يؤمن الناس والسياسيون الأوروبيون بأن أمامهم مصير مشترك، وإما لا يؤمنون بذلك. ربما لا يكون من المطلوب ممارسة هذا الخيار غداً، لكن لا بد من اتخاذه.
.com Feed Amazon Plugin Hud Settlement Statement
</center>
</td></tr></tr></tbody></table>
يلاحظ باول دو جرووي، من جامعة لوفين، في ورقة عمل مهمة، هذا التناقض بين الوضعين الحاليين لإسبانيا والمملكة المتحدة. فالعائد على سندات الحكومة الإسبانية لأجل عشر سنوات يزيد نحو نقطتين مئويتين على عائد سندات حكومة المملكة المتحدة. فهو يبلغ 5.3 في المائة، بينما يبلغ عائد المملكة المتحدة 3.5 في المائة. وهذا فرق أكبر مما يبدو عليه. وإذا كان المرء يفترض أن بنك إنجلترا والبنك المركزي الأوروبي يحققان هدفهما التضخمي البالغ 2 في المائة، فإن سعر الفائدة الإسباني الحقيقي يزيد على ضعف سعر الفائدة في المملكة المتحدة.
هل يفسر الوضعان الماليان للبلدين هذا التناقض؟ ليس من الواضح ذلك: سيكون لدى إسبانيا معدل دين عام صاف، وإجمالي، أدنى مقارنة بالناتج المحلي الإجمالي حتى عام 2016 على الأقل. وستكون لديها عجوزات مالية أقل حتى عام 2014، وكذلك عجز مالي رئيسي أدنى (قبل دفعات الفوائد) حتى عام 2013. ووفقاً لبيانات صندوق النقد الدولي، يتوقع أن يبلغ العجز المالي للمملكة المتحدة 1.3 في المائة من الناتج المحلي الإجمالي عام 2016، مقابل نسبة لإسبانيا تبلغ 4.6 في المائة. والاختلافات بين العجوزات الرئيسية تفسر 2.9 في المائة في هذه الفجوة. لكن حتى ذلك لا يعود فقط إلى فرق في الجهد المالي، لأن من المتوقع أن ينمو اقتصاد إسبانيا بمعدل 1.6 في المائة سنوياً في الفترة 2011 ـــ 2016، بينما يتوقع أن يبلغ معدل النمو في المملكة المتحدة 2.4 في المائة.
وكما يلاحظ البروفيسور دو جرووي، سيولة أسواق الدين أمر حيوي. فإذا كانت حكومة ما ترحل دينها كل ست سنوات، وتعاني عجزا ماليا يبلغ نحو 3 في المائة من الناتج المحلي الإجمالي، فإنها تكون بحاجة إلى إصدار دين جديد يعادل خُمس الناتج المحلي الإجمالي سنوياً. وافترض أن المشترين الجدد اختفوا، عندها سنشهد ''توقفاً مفاجئاً'' وعجزاً. وافترض أن الدائنين يعتقدون أن مثل عدم السيولة هذا يمثل مخاطر بالفعل. حينها سيرفضون شراء السندات وسترتفع أسعار الفائدة بشدة وينهار الاقتصاد. لكن من غير المنطقي كذلك شراء السندات بأسعار فائدة مرتفعة: كلما ارتفع سعر الفائدة، ارتفعت احتمالات العجز الإجباري.
وإذا كانت هناك شكوك حول سيولة حكومة المملكة المتحدة، فإن الدائنين سيبيعون السندات مقابل ودائع بالاسترليني. وربما يبيعون بعد ذلك هذه الودائع بالاسترليني مقابل عملات أجنبية. وعندها تتراجع قيمة الاسترليني. لكن المالكين الجدد للودائع بالاسترليني يمكن أن يحتاجوا إلى شراء أصول مقومة بالاسترليني، مع احتمال أن يتضمن ذلك سندات. وإذا بلغ الأمر السيئ أسوأ حالاته، فإن هبوط قيمة الاسترليني يمكن كذلك أن يحفز الصادرات الصافية، الأمر الذي يزيد الثقة بالتوقعات المالية. وهكذا لن تتمكن المملكة المتحدة من مواجهة أزمة سيولة في ديونها بالاسترليني، ومن المحتمل أن تؤدي الشكوك حول الملاءة المالية إلى تعديلات مساعدة.
بالنسبة إلى إسبانيا، يمكن للشكوك بخصوص السيولة أن تبرز بالفعل. ويهدد ذلك بإيجاد توقعات تغذي نفسها بنفسها، بينما ترتفع أسعار الفائدة وتغادر الأموال البلاد. ويمكن أن تكون النتيجة حالة من عدم السيولة في سوق الدين العام والنظام المصرفي. وأصبح البلد، فعلياً، شبيهاً ببلدٍ نامٍ اقترض بالعملة الأجنبية، إلى الحد الذي مول معه البنك المركزي الأوروبي النظام المصرفي. ومع ذلك، هذا الأمر يجعل الأخير مشابهاً للغاية لصندوق النقد الدولي: مصمم على استرداد الأموال.
يقول هاملت ليس هناك أمر جيد، أو سيئ، لكن التفكير هو الذي يجعله كذلك. وهذه مبالغة في حالة الدين العام. فمن المؤكد أن بلداً مديناً بأربعة أضعاف الناتج المحلي الإجمالي سيواجه أزمة مالية، بينما لن يواجه بلد دون ديون مثل ذلك. (حتى هذا الأمر بسيط للغاية بمجرد أن يدخل المرء النشاط المصرفي في الاعتبار: كان دين إيرلندا الصافي يعادل 12 في المائة من الناتج المحلي الإجمالي عام 2007). ومع ذلك، هناك نتائج محتملة كثيرة بين هذين الوضعين المتطرفين ـــ ''توازن متعدد'' كما يطلق عليه في أدب الرطانة. إن ما يعتقده الناس يوجد الواقع. فبإمكان المملكة المتحدة في ظل أسعار الفائدة الحالية أن يكون لديها عجز مالي رئيسي، بينما تعمل على استقرار معدل دينها، غير أن إسبانيا بحاجة إلى فائض رئيسي كبير إذا أرادت أن تفعل ذلك.
إلى ذلك، على الضحية استعادة القدرة التنافسية بعد الأزمة. وهذه عملية بطيئة ضمن اتحاد عملات. وهي تزيد من سوء عملية تدوير الدين بالأسعار الحقيقية. وهكذا يحمل التعديل أسباب عدم استقراره.
إن منطقة اليورو هشة، وهي هشاشة متضمنة في الجوهر. وبسبب الروابط المالية داخل الاتحاد، فإن هشاشة أحد الأعضاء هي بمثابة هشاشة الجميع. فما الذي يمكن لمنطقة اليورو فعله إزاء ذلك؟ أرى أن هناك ثلاثة بدائل: القبول بحالة الهشاشة، أو أن تصبح أكثر تجانساً، أو تتحرك باتجاه اتحاد أوثق.
الخيار الأول يجعل منطقة اليورو تعمل كمعيار الذهب القديم. وفي مثل عالمنا اليوم لن تقف الحكومات وراء الأنظمة المالية، كما أن السياسة المالية تميل بشدة إلى الدورات الاقتصادية، وتكون دون تعويضات موازنة من جانب السياسة النقدية. وسيكون ذلك ''قفزة هائلة إلى الخلف'' باتجاه القرن التاسع عشر. وأجد من الصعوبة تصور أن الأوروبيين الحاليين يقبلون بمثل هذه النتيجة.
الخيار الثاني يمكن أن يكون اقتصار عضوية منطقة اليورو على بلدان شديدة الشبه ببعضها إلى درجة انعدام احتمال الاختلافات. غير أن التحرك في هذا الاتجاه يمكن أن يتضمن الصدمة الانتقالية المتمثلة في تفتت منطقة اليورو. إضافة إلى ذلك أن بلدان الفائض الهيكلي يمكن أن تعاني ما يمكن أن يحدث من ارتفاع كبير في قيمة العملات.
والخيار الثالث هو التحرك نحو اتحاد أوثق. وهذا ما تفعله منطقة اليورو بشكل بطيء. ويلاحظ البروفيسور جرووي، أنها تفعل ذلك بشيء من التردد وبصورة مشوشة: المساعدات الطارئة ضئيلة للغاية، وأسعار الفائدة المعروضة مرتفعة بدرجة تسبب عدم الاستقرار، إضافة إلى أن ''فقرات الإجراء الجماعي'' المقترحة بخصوص السندات الصادرة بعد عام 2013 تضمن حدوث أزمات مستقبلية. ويوصي البروفيسور جرووي، بين أمور أخرى، بالإصدار الجماعي لسندات باليورو، بما يصل إلى 60 في المائة من الناتج المحلي الإجمالي لكل بلد عضو، وكذلك رقابة جماعية على التجاوزات المالية.
مع ذلك، كل هذه الأمور ليست كافية. انظر ما يمكن للحكومة الاتحادية أن تقوم به في حالة حدوث أزمة أمريكية. لنفرض أن ولاية كاليفورنيا عجزت، فإن نظامها المالي المؤمن اتحادياً سيبقى، وسيستمر دفع مزايا الضمان الاجتماعي والرعاية الصحية. وربما يكون عجز أية ولاية أمراً مؤلماً، لكنه ليس كارثياً. أما عجوزات الحكومات الأوروبية، فمن المؤكد أنها ستؤدي إلى أزمات أكبر. ومن خلال الانضمام إلى منطقة اليورو فقد الأعضاء آليات التأمين المحلية، دون أن يكون لديهم سوى بدائل محدودة للغاية على نطاق منطقة اليورو.
على منطقة اليورو أن تمضي قدماً، أو تتراجع إلى الخلف. وأفترض أنها تفضل الخيار الأول، لكن ذلك خيار سياسي. فإما أن يؤمن الناس والسياسيون الأوروبيون بأن أمامهم مصير مشترك، وإما لا يؤمنون بذلك. ربما لا يكون من المطلوب ممارسة هذا الخيار غداً، لكن لا بد من اتخاذه.
.com Feed Amazon Plugin Hud Settlement Statement
</center>
</td></tr></tr></tbody></table>